Na co fintechy naprawdę wydają pieniądze

Przychód to liczba, którą każdy fintech wrzuca do komunikatu prasowego. I jednocześnie najmniej ciekawa. Dwie spółki mogą zaksięgować ten sam miliard i prowadzić biznesy, które nie mają ze sobą prawie nic wspólnego - bo to, co dzieje się z tym miliardem między pierwszą a ostatnią linią rachunku, jest właśnie tym biznesem.

Przeczytaliśmy więc raporty roczne. Każda spółka z katalogu NeoBase, której grupa publikuje audytowany rachunek zysków i strat albo składa go do SEC, jest poniżej przepisana pozycja po pozycji. Bez szacunków i modelowania: jeśli liczby nie ma w dokumencie źródłowym, nie ma jej tutaj.

Kto publikuje wystarczająco dużo, żeby dało się go przeczytać

Pierwszy wniosek dotyczy jawności, nie pieniędzy

Zakres wynika z tego, co spółki muszą publikować, a nie z tego, jak są duże. Spółka giełdowa składa 10-K albo 20-F. Licencjonowany bank w Wielkiej Brytanii czy UE składa audytowane sprawozdanie. Prawie żadna duża giełda krypto nie składa niczego - Binance, OKX, Bybit, KuCoin, MEXC, Bitget, HTX, Crypto.com, Blockchain.com, MoonPay, SwissBorg i Bitstamp nie publikują audytowanych danych grupy, więc ich tu nie ma, zamiast być oszacowanymi.

Nawet wewnątrz tej grupy pozycje się nie pokrywają. Spółka notowana w USA wydziela sprzedaż i marketing, bo wymaga tego formularz; brytyjski bank wrzuca identyczny wydatek do kosztów administracyjnych i nigdy go nie nazywa. Dlatego poniższe porównanie uwzględnia spółkę tylko w kategorii, którą faktycznie raportuje. Brak wpisu oznacza nieraportowaną pozycję, a nie zerowy wydatek.

Gdzie idą pieniądze

Zgrupowanie różnie nazwanych pozycji w kategorie i wyrażenie każdej jako udziału we wszystkim, co spółka przyjęła w danym roku, daje jedyny widok, który przeżywa różnice w języku księgowym.

Licencjonowane banki najpierw płacą za depozyty. W Atom Banku i Allice odsetki płacone oszczędzającym nie są jednym z wielu kosztów - to największy pojedynczy wypływ w całym sprawozdaniu, większy niż wynagrodzenia, technologia i marketing razem wzięte. To nie nieefektywność, tylko istota biznesu opartego na bilansie. Oznacza to też, że ich relacja kosztów do przychodów odpowiada na inne pytanie niż ta sama liczba w firmie płatniczej.

Firmy płatnicze płacą sieciom. W Blocku - właścicielu Cash App - i w PayPalu koszt własny i koszty transakcyjne dominują nad wszystkim innym. Ich marżę wyznacza nie tyle to, ile wydają na inżynierów, co to, ile po drodze zabierają sieci kartowe i procesorzy - dlatego obie mają relację kosztów do przychodów wyraźnie wyższą niż giełdy.

Challengerzy aplikacyjni płacą inżynierom i za reklamę. Chime, Coinbase i Robinhood przeznaczają na technologię znacznie większy udział przychodów niż jakikolwiek licencjonowany bank z zestawienia - banki w ogóle nie wydzielają tej pozycji - a marketing jest tuż za nią. Tam, gdzie u banku największą pozycją są odsetki, u nich są to ludzie budujący produkt i ludzie pozyskujący klienta. Gemini prowadzi w obu kategoriach, ale z odwrotnego powodu: jego koszty są duże wobec małego przychodu, i tak właśnie wygląda od środka relacja kosztów do przychodów na poziomie 428%.

Pożyczkodawcy płacą za ryzyko. Affirm księguje ponad jedną czwartą przychodów na straty kredytowe. Żaden bank z zestawienia nawet się do tego nie zbliża, bo kredytowanie konsumenckich rat to inne ryzyko niż zabezpieczony kredyt dla MŚP.

Czy koszty rosną wolniej niż przychody?

Struktura kosztów to zdjęcie. Ciekawsza jest informacja, w którą stronę się przesuwa, a każde sprawozdanie drukuje rok poprzedni w kolumnie obok - więc każdej spółce można zadać to samo pytanie: czy dodatkowy przychód przerósł dodatkowy koszt?

Różnica poniżej jest w punktach procentowych: dynamika przychodów minus dynamika kosztów. Dodatnia oznacza, że biznes stał się przy wzroście efektywniejszy; ujemna, że wzrost został kupiony. To celowo przychód, a nie całość wpływów - jednorazowe przeszacowanie, które wpadło w rok poprzedni, potrafi sprawić, że rosnąca firma wygląda na płaską.

Banki poruszają się w parze i o to właśnie chodzi. Monzo, Allica i Atom mieszczą się w pół punktu od zera: przychody i koszty rosły niemal dokładnie w tym samym tempie. W biznesie opartym na bilansie to niemal mechaniczne - największą pozycją kosztową są odsetki od depozytów, a to właśnie depozyty generują przychód. Dźwignia operacyjna w bankowości musi wziąć się skądinąd niż z rozrostu bilansu.

Dwie spółki przekuły wzrost w efektywność. Robinhood i Affirm zwiększyły przychody o ponad 25 punktów szybciej niż koszty - to właśnie zamienia stratę w zysk, a zysk w dużo większy zysk. Obie zrobiły to, wrastając w bazę kosztową, którą już wcześniej zbudowały.

Trzy kupiły swój wzrost. Coinbase, Chime i Gemini zwiększyły koszty szybciej niż przychody - wydatki Chime na technologię potroiły się, marketing Coinbase urósł o ponad połowę. To wybór, nie przypadek, ale też powód, dla którego dwie z tych trzech skończyły rok dalej od rentowności, niż go zaczynały.

Co zostaje

Relacja kosztów do przychodów to ta sama historia w prostszej formie: ile z każdej wpłaconej jednostki zostało pochłonięte przed opodatkowaniem. Jest porównywalna tylko w obrębie jednego modelu biznesowego, ale rozrzut i tak warto zobaczyć w jednym miejscu.

Metoda

Każda liczba jest przepisana ręcznie z dokumentu źródłowego i zapisana tak, jak raportuje ją spółka, w milionach jej waluty sprawozdawczej. Nic nie jest przeliczane między walutami: udział w przychodach nie wymaga przeliczenia, a suma w wielu walutach wymagałaby kursu, którego potem trzeba by bronić. Raporty skorygowane i skrócone - Kraken i N26 - pokazujemy dla kompletności, ale wyłączamy z porównań, bo jedna zbiorcza kwota "kosztów" zdominowałaby każdą kategorię, do której by trafiła.

Kategorie łączą pozycje, które znaczą to samo pod różnymi nazwami. Pozycje zbyt ogólne, by je zaklasyfikować, są pomijane, a nie wrzucane do kosztów ogólnych.

Pełny diagram przepływu pieniędzy dla każdej spółki jest na jej profilu, a wszystkie obok siebie na stronie raportów rocznych. Interaktywna wersja tego porównania, z wykresem słupkowym dla każdej kategorii kosztów, jest tutaj: na co fintechy wydają najwięcej.